Prix de la création de valeur 2013-2023

Le graphique ci-dessous montre comment 1 USD a évolué en 1964 s'il était investi dans des obligations d'État américaines (US Treasuries), dans l'indice large des actions américaines (S&P 500) ou dans une action Berkshire Hathaway. Investir dans des actions semble avoir été plus qu'une bonne protection contre l'inflation sur le long terme. Les rendements des obligations américaines à 10 ans, ainsi que l'inflation, ont été positifs pendant toutes ces années ; ce n'est qu'en 2008 que l'inflation a flirté avec la barre des 0 % (0,1 %).

Grâce à ces résultats, Berkshire Hathaway est aujourd'hui la huitième société cotée en bourse dans le monde, avec une capitalisation boursière de 825 milliards d'euros. Les 10 plus grandes sociétés cotées au monde sont : Microsoft (2 850 milliards d'euros), 2. Apple (2 650 milliards d'euros), 3. Nvidia (2 100 milliards d'euros), 4. Alphabet (1 950 milliards d'euros), 5. Amazon (1 800 milliards d'euros), 6. Saudi Arabian Oil Company (1 790 milliards d'euros), 7. Meta Platforms (1 100 milliards d'euros), 8. Berkshire Hathaway (825 milliards d'euros), 9. Eli Lilly (668 milliards d'euros) et 10. TSMC (608 milliards d'euros). Novo Nordisk est l'entreprise européenne la plus précieuse à la 12e place (données du 14/5/2024 Bloomberg).

La plus grande société belge cotée en bourse, le brasseur AB Inbev, se classe au 123e rang des plus grandes sociétés cotées en bourse au monde, avec une capitalisation boursière de 121 milliards d'euros. (données du 14/5/2024 Bloomberg).

Méthodologie

L'évolution de la valeur comptable est un bon indicateur de l'évolution de la valeur intrinsèque ou "réelle". Dans notre étude, nous évaluons la création de valeur fondamentale à l'aide de la formule suivante : nous prenons la valeur comptable par action à la fin de 2023, à laquelle nous ajoutons tous les dividendes nets qu'un actionnaire privé a reçus en espèces au cours des 10 dernières années ; enfin, nous comparons cette somme à la valeur comptable par action à la fin de 2013. À partir de ce quotient, nous calculons le taux d'intérêt composé pour obtenir la création de valeur par année.

Nous obtenons la valeur comptable par action en divisant les capitaux propres consolidés (part du groupe) par le nombre d'actions à la fin de l'exercice (à l'exclusion du nombre d'actions propres). En outre, nous procédons à des ajustements pour les augmentations de capital à des prix d'actions supérieurs à la valeur comptable (de l'exercice précédant l'augmentation de capital).

Cette analyse des performances économiques fondamentales sur 10 ans est d'ailleurs l'un des piliers sur lesquels le gestionnaire d'actifs Value Square évalue la qualité et les risques de toutes les sociétés cotées qu'il suit.

Cette approche d'analyse fondamentale est indépendante de l'évolution des prix des actions, qu'un gestionnaire ne peut pas contrôler. Le track record des gestionnaires est donc mieux évalué par l'évolution des chiffres fondamentaux. Les cours boursiers sont fortement influencés par les émotions à court terme. À long terme, bien entendu, les cours boursiers doivent suivre ou, de préférence, dépasser l'évolution des données fondamentales sous-jacentes, comme c'est le cas chez Berkshire Hathaway.

Il convient de souligner que la valeur intrinsèque et la valeur comptable sont deux choses différentes. La valeur intrinsèque d'une action ou d'une entreprise est égale à la valeur actualisée des flux de trésorerie disponibles futurs. Mais comme la valeur intrinsèque est calculée différemment par chacun, Buffett a déclaré il y a longtemps que l'évolution de la valeur comptable (facile à calculer) est une bonne indication de l'évolution de la valeur intrinsèque.

Chaque année, Value Square décerne des prix aux trois entreprises les mieux notées dans cette étude et la direction est récompensée par un "Value Creation Award" d'or, d'argent ou de bronze. Les prix seront remis lors de l'événement "Value Creation Awards" le mardi 21 mai 2024 au Handelsbeurs sur le Kouter à Gand.

87 entreprises belges examinées/ 83 analysées

Nous avons passé au crible un total de 87 sociétés belges cotées en bourse. Pour trois sociétés, nous n'avons pas pu mesurer la création de valeur fondamentale en raison d'une valeur de départ et/ou de fin négative (Nyrstar, Oxurion, MDX Health). Crescent la première Option International n'a pas encore publié son rapport annuel à la fin du mois d'avril 2024. Nous avons donc analysé 83 sociétés belges cotées en bourse.

Plusieurs entreprises ont disparu de la bourse en 2023, notamment Telenet (après une offre de rachat par l'actionnaire principal Liberty Global), Beluga, Picanol, Belreca, Rosier et Befimmo. MDX Health a été radiée de la cote à Bruxelles, mais est toujours cotée au Nasdaq.

Un certain nombre de nouveaux venus sont arrivés sur la scène boursière en 2013, notamment Bpost, Viohalco (holding d'entreprises de transformation des métaux principalement grecques et avec des actionnaires grecs) et le spécialiste de l'immobilier commercial de centre-ville QRF, qui est une société immobilière réglementée ou GVV.

VGP remporte le "GOLDEN ValueCreation Award" (prix de la création de valeur)

Le lauréat du Prix de la création de valeur reste inchangé pour la troisième année consécutive : VGP. L'entreprise familiale a créé 25,53 % de valeur par an entre 2013 et 2023. VGP est un propriétaire, un gestionnaire et un promoteur paneuropéen de biens immobiliers logistiques et semi-industriels. VGP est présente dans 17 pays européens, à la fois directement et par l'intermédiaire de coentreprises à parts égales. Outre l'entreprise commune existante avec Allianz, de nouvelles entreprises communes ont été créées l'année dernière avec Pimco Prime Real Estate et Deka Immobilien.

L'accent est mis sur les emplacements de premier choix situés à proximité de centres résidentiels et/ou de production très concentrés, avec une bonne accessibilité aux infrastructures de transport. VGP surfe sur la tendance à long terme du commerce électronique, qui crée un besoin important de biens immobiliers logistiques de qualité. Après une longue période de baisse des taux d'intérêt, la situation s'est complètement inversée depuis 2022. Au lieu de taux d'intérêt très bas, nous avons maintenant des taux d'intérêt plus normalisés. C'est à cela que le marché de l'immobilier doit s'adapter au sens large. La famille Van Geet a réussi à sortir de cette crise sans trop de dommages et s'en est mieux sortie que beaucoup d'autres promoteurs.

L'action a fortement perdu en 2022 mais a pu récupérer une partie de cette perte en 2023. Sur les 10 dernières années, les investisseurs de VGP ne peuvent pas se plaindre. En effet, son rendement boursier (dividendes nets inclus) a été de 618,7 %, soit un rendement boursier annuel de 21,80 %.

C'est la cinquième année consécutive que Melexis occupe la deuxième place. L'entreprise technologique de Flandre occidentale a créé une valeur annuelle de 22,43 % au cours de la dernière décennie. Melexis conçoit, développe, teste et vend des semi-conducteurs pour de nombreux marchés, mais l'automobile est de loin le plus important. Avec l'électrification croissante et les applications de confort et de sécurité, la demande de puces analogiques pour l'automobile est en hausse.

En moyenne, il y a 18 puces Melexis par voiture produite. Il y a beaucoup plus de puces Melexis dans les voitures électriques, ce qui signifie que l'entreprise continuera à récolter les bénéfices à long terme de l'électrification et de la premiumisation de sa flotte. La BMW iX entièrement électrique, par exemple, contient environ 70 semi-conducteurs de Melexis. Outre la forte création de valeur, Melexis a bénéficié d'une trajectoire boursière solide au cours de la dernière décennie. L'entreprise a réalisé un rendement boursier de 363,32 % entre 2013 et 2023 (dividendes compris). Après le boom de Corona et les pénuries de semi-conducteurs qui ont suivi, l'ensemble du secteur souffre aujourd'hui d'un certain déstockage et l'adoption des voitures électriques en Europe ne semble pas progresser aussi rapidement qu'auparavant, ce qui rend les investisseurs quelque peu hésitants. Melexis a été l'une des plus fortes baisses du marché boursier l'année dernière, de sorte que son rendement boursier annuel de 16,57% est maintenant quelque peu en retard par rapport à sa performance fondamentale. Nous souhaitons mettre l'accent sur Melexis cette année en raison de sa position dominante au sommet du classement du Prix de la création de valeur. Au cours des neuf dernières années, Melexis a occupé la première ou la deuxième place. Félicitations aux 2 042 Melexiens !

La progression la plus remarquable dans le classement de cette année est celle de Floridienne. Dans le classement de l'année dernière, l'entreprise était classée 52, aujourd'hui elle est classée 3 ! Ce groupe industriel belge occupe des positions de premier plan dans un certain nombre de marchés de niche dans les secteurs de la chimie, de la gastronomie et des sciences de la vie. La raison de cette forte progression est liée à sa filiale Biobest, spécialisée dans le contrôle biologique des cultures. Elle développe et produit toutes sortes de produits : insectes, acariens ou biopesticides contre toutes sortes de ravageurs ou de maladies (mouche blanche, pucerons et virus pouvant apparaître dans différentes cultures). Le premier produit de Biobest a été les fameux bourdons utilisés pour la pollinisation des serres. Les rendements des producteurs ont immédiatement augmenté de 20 % grâce à l'utilisation de ces bestioles. Ensuite, la demande de remplacer les agents chimiques (logique car sinon les bourdons mourraient) par des agents biologiques est apparue, si bien qu'aujourd'hui la pollinisation par les abeilles ne représente plus que 10% du chiffre d'affaires et la protection biologique des cultures 90%.

Pour financer son acquisition de plus d'un demi-milliard d'euros pour son homologue brésilien Biotrop, Biobest a procédé à une augmentation de capital. Des acteurs renommés du capital-investissement, tels que Sofina, M&G et Tikehau, sont intervenus. Biobest a ainsi été valorisée à plus de 1,1 milliard d'euros. Cette réévaluation a renforcé les fonds propres de Flordienne, qui ont ainsi augmenté de plus de 150 % d'ici à 2023. À 10 ans, la création de valeur fondamentale s'élève à 396,8 % ou 17,39 %, ce qui lui vaut la troisième place et le "Bronze Value Creation Award". Le rendement du marché boursier a été encore meilleur, avec 25,50 % par an.

Résultats de l'étude

Berkshire Hathaway a réalisé une création de valeur totale de 259,12 % sur la période 2013-2023. Cela représente 13,64 % par an (en euros). Warren Buffett et Value Square estiment qu'à long terme, le cours des actions suit l'évolution de la valeur fondamentale. Au cours des 10 dernières années, le cours de l'action de Berkshire Hathaway a augmenté en moyenne de 14,29 % par an (en euros). Chez Berkshire, le cours de l'action suit donc bien les fondamentaux.

Cette année, dix entreprises belges ont créé plus de valeur que Berkshire Hathaway au cours de la dernière décennie : VGP, Melexis, Floridienne, Lotus, WDP, EVS, Campine, Bpost, Montea et Jensen. Ils ont réalisé une création de valeur fondamentale moyenne de 16,79 % par an et leurs rendements boursiers ont été en moyenne de 14,44 % par an au cours des dix dernières années.

La création de valeur fondamentale des 83 entreprises analysées sur la période 2013-2023 a été en moyenne de 6,59 % par an. La performance moyenne du marché boursier est de nouveau proche de la création de valeur fondamentale, à 6,11 %.

Top 20

Les nouveaux venus dans le top 20 sont Bpost, Tessenderlo, Moury Construct et Kinepolis.

Les 20 premières sociétés belges cotées en bourse qui ont créé le plus de valeur ont réalisé une augmentation fondamentale de la valeur de 14,18 % par an. Sur ce total, 33 % en moyenne, soit un tiers, ont été réalisés par le biais de dividendes versés. La création de valeur totale sur 10 ans de ces 20 sociétés cotées est de 299 % sur la période 2013-2023. Le rendement moyen du marché boursier des 20 premières sociétés est inférieur aux données fondamentales, à savoir 11,34 % par an.  

Un nom notable dans le top 10 est notre entreprise postale belge Bpost, qui est incluse dans notre étude pour la première fois depuis qu'elle est entrée en bourse en 2013. L'État belge est toujours l'actionnaire principal avec 50,1 % des actions. En partie grâce à sa position dominante sur le marché, Bpost a affiché une belle création de valeur fondamentale de 14,24% au cours des dernières années et depuis son introduction en bourse. Toutefois, Bpost a fait l'objet d'un examen négatif ces derniers mois, avec la perte du contrat de distribution de journaux et de magazines et une possible fraude, un audit interne ayant révélé que certains anciens cadres supérieurs pourraient avoir été de mèche avec le concurrent PPP et les entreprises de médias. Cette situation a entraîné une surfacturation, et Bpost devra rembourser les subventions indûment versées. La création de valeur ne s'est donc pas traduite par des bénéfices pour les actionnaires, le rendement du marché boursier au cours des dix dernières années ayant même été négatif (-3,03 % par an).

D'autres actions dont le cours est en retard par rapport à la création de valeur fondamentale sont : EVS, Tessenderlo, Smartphoto, Econocom, Colruyt et Exmar.

La raison pour laquelle EVS est à la traîne est liée aux attentes élevées d'il y a 10 ans, auxquelles l'entreprise n'a pas pu répondre. Le cours de l'action était alors supérieur à 50 euros. Les ventes d'EVS ont cessé de croître pendant 10 ans, mais la société liégeoise semble avoir retrouvé le chemin de la croissance au cours des trois dernières années.

La mauvaise performance boursière de Tessenderlo est donc davantage liée à la mauvaise communication du dirigeant Luc Tack, qui a déjà fait couler beaucoup d'encre. En outre, à court terme, la cyclicité des différentes activités au sein du conglomérat semble chuter en même temps plutôt que d'offrir une répartition équilibrée.

Chez Econocom, le dirigeant Jean-Louis Bouchard semble être l'un des rares à croire en sa société informatique (dont il est d'ailleurs actionnaire à 62,5%), en rachetant systématiquement ses propres actions. Depuis 2017, Econocom a déjà racheté 26,7% de ses propres actions. Encore une fois, la communication n'est pas le point fort de la direction.  

Les cours des actions de Floridienne et Lotus Bakeries semblent donc plutôt en avance sur la création de valeur fondamentale.

Entreprises familiales

Nous qualifions une entreprise d'"entreprise familiale" si un individu ou une famille détient 20% du capital social et qu'au moins un membre de la famille fait partie de la direction ou du conseil d'administration. Sur les 83 entreprises "calculées", 63 sont des entreprises familiales, soit 76% du nombre d'entreprises étudiées. Les entreprises familiales de notre étude ont réalisé une création de valeur fondamentale moyenne de 6,66% par an au cours des 10 dernières années ; les entreprises non familiales ont réalisé un rendement fondamental de 6,37%. Toutefois, si l'on inclut les trois entreprises non familiales Nyrstar, Oxurion et MDX Health (qui, soit dit en passant, ont vu fondre tous leurs capitaux propres et n'ont pas versé de dividendes), la création de valeur fondamentale de l'ensemble des entreprises non familiales tombe à -7,5 % par an.

Sur la période 2013-2023, les entreprises familiales cotées en bourse ont réalisé un rendement boursier annuel moyen de 7,09 %, contre 3,04 % pour leurs homologues non familiales. Si l'on tient compte des trois entreprises non familiales qui ont détruit une grande partie de leur valeur boursière (voir ci-dessus), le rendement annuel moyen du marché boursier pour les entreprises non familiales tombe à -1,62 %.

Pour les investisseurs dans les entreprises familiales cotées en bourse, il devrait plutôt être rassurant que leurs intérêts soient alignés sur ceux des actionnaires de référence. Selon plusieurs études, les entreprises familiales sont plus performantes que les entreprises non familiales, notamment en raison de leur orientation à long terme et de leur attitude plus conservatrice à l'égard de l'endettement. Notre étude réaffirme cette affirmation.

Les rendements historiques ne garantissent pas les rendements futurs !

Dividendes Démocrates

Le dividende annuel est très important pour de nombreux actionnaires. Un dividende stable ou en hausse sait plaire à de nombreuses familles, ainsi qu'aux petits et grands actionnaires minoritaires. Pour le petit actionnaire, le rendement net du dividende est le plus important. Normalement, le terme "démocrates du dividende" se réfère aux entreprises qui ont été capables d'augmenter leurs dividendes pendant 25 ans ou au moins de les maintenir stables. Ici, nous examinons les 10 dernières années.  

Onze entreprises belges ont pu maintenir ou augmenter leur dividende net chaque année au cours des dix dernières années, à savoir : Aliaxis, Barco, Brederode, Care Property Invest, Econocom, Etex, Lotus Bakeries, Sofina, Texaf, UCB et WDP. Si l'on fait abstraction d'un dividende exceptionnel chez D'Ieteren en 2017 (payé en 2018), la société d'investissement de la famille éponyme fait également partie de la liste ci-dessus.

Si l'on fait abstraction de la modification de la fiscalité (augmentation du précompte mobilier en deux étapes de 25% à 27% et à 30%), le dividende brut étant stable ou en augmentation, Ackermans & van Haaren, Elia, GIMV, Home Invest Belgium, Montea, Retail Estates, What's Cooking ? et Financière de Tubize apparaissent également comme des payeurs de dividendes stables. Cette année, Atenor sort de la liste des payeurs de dividendes stables.

Ainsi, l'année dernière, 20 entreprises ont augmenté leur dividende (brut) pendant 10 années consécutives ou l'ont au moins maintenu stable. Investir dans des entreprises dont la politique de dividendes est cohérente est payant. Le rendement boursier moyen de ces 20 entreprises au cours des 10 dernières années a été de 9,18 %, ce qui correspond presque exactement à leur création de valeur fondamentale de 9,29 %.

Sociétés d'investissement

Le professeur Roland Van der Elst conseille aux investisseurs d'investir dans des holdings en raison de la diversification des risques et des faibles coûts. Les holdings peuvent être considérées comme des portefeuilles d'actions cotées en bourse, souvent gérés par un actionnaire familial. Ces sociétés investissent généralement avec prudence et dans une optique à long terme, ce qui en fait une option stable pour de nombreux investisseurs (novices).

Brederode est le seul holding ou société d'investissement à figurer dans le top 20, devançant de peu Berkshire Hathaway. C'est pourquoi on l'appelle à juste titre le Warren Buffett belge. Van der Mersch se repose également depuis un certain temps. Il a déjà démissionné de son poste d'administrateur délégué en 2015 et de son poste de président en 2014. Récemment, il a également renoncé à son mandat de vice-président. Buffett, à 93 ans, est toujours actif en tant que CEO, mais son successeur Greg Abel est préparé depuis longtemps. Outre Brederode, les performances des holdings familiaux D'Ieteren, Ackermans & van Haaren et Sofina peuvent être observées. GBL et Quest for Growth sont en queue de liste des sociétés d'investissement belges. Peut-être devrions-nous ajouter Tessenderlo à cette liste.

L'étude complète

La liste complète de l'étude sur la création de valeur peut être obtenue en envoyant un courriel à info@value-square.be avec pour objet "Liste des prix de la création de valeur 2013-2023".

Cette étude a été réalisée sous la responsabilité de Patrick Millecam, Partner et Senior Portfolio Manager chez Value Square. Il a reçu le soutien d'Andreas Gistelinck, stagiaire et étudiant en Finance & Risk Management - Master Commercial Sciences, Université de Gand.